目录
去年下半年起，KY 风暴持续，成为媒体民意代表以至主管机关关注的焦点，但是同一时间台湾企业在中国的几个出售资产的交易，凸显了面临全球价值链的转换，台湾企业在中国的投资风险，值得我们深入分析，以下以纬创去年七月将两家中国子公司出售给立讯集团的案例，分析台湾企业在中国的投资风险。
我们回顾去年七月这项交易：纬创将负责 iPhone代工业务的纬新资通（昆山）有限公司及负责投资业务的纬创投资（江苏）有限公司出售与立讯集团。于交易的后5天，纬创再取得立讯精密的股权，这步棋让市场丈二金刚摸不著头绪，不懂纬创所图是要移转产能，减缓贸易战的冲击？还是加深对中国的投资？
分别从两家公司的角度分析本次交易，在交易后，纬创将取得资金并加速供应链的移转，而立讯可切入iPhone代工业务，扩大Apple产品的服务项目。再从Apple角度之后（范围扩及全球供应链），相较其它厂商，纬创有印度厂的利基，促使Apple要求纬创将产能移到印度；而立讯目前未有iPhone组装代工的经验且Apple迫切由其他供应商来降低对鸿海的依赖。因此，Apple若想扶植立讯成为新的供应商来源，透过纬创的中国产能，能够减少立讯的学习成本。然而，此次交易的战场为中国，我们还须将中国政府的角色纳入全球价值链再次检视本次交易的目的。
经济利润分配权：自由资本市场，依议价能力；非自由资本市场，政府掌握
首先，先了解全球价值链创造的经济利润如何重分配。在自由资本市场下，分配比重将依据供应链各厂商所拥有的议价能力来决定，即话语权越大、分配比例越高。但在非自由资本市场下，该地区的中央政府对经济利润分配握有高度影响力。因此，中国透过人口红利所创造的经济利润，由中央政府进行分配。
当非自由资本市场的经济利润缩减，将减少非政府享有者的红利
就目前经济利润的分配情形来看，消费者可享有低廉的商品价格；品牌厂约享有约6成左右的经济利润，以Apple的iPhone为例，若为低阶款者，其毛利率约55%，若为中高阶款者，其毛利率约65%；EMS厂则获取3-5%的代工毛利，若本身具有高度垂直整合，将可提升被分配的经济利润比重；而剩余的部分则由当地及中央政府再进行分配。
然而，经济利润受到国际政经或国内经济衰退等因素影响下，压缩经济利润。倘若中央政府要维持既有的经济利润或为扶植特定产业，而攫取更多经济利润时，势必排挤其他的经济利润享有者。如：消费者不再享受低廉的商品价格；代工厂将由台厂替换为中国厂；品牌厂将选择让利；另外，地方政府将持有的中国厂商股份，让给予中央政府之情事。基于上述观点，我们再次检视全球价值链给合政府权力下纬创与立讯间之交易。
经济利润受缩减，率先找Apple开铡
贸易战及科技战等国际局势与疫情及经济走衰等国内不利因素压缩经济利益，再加上中国因去美化积极扶植半导体产业，扩大开源的需求，势必向全球供应链体系攫取更多资源，首要开铡的对象是产品供应链高度集中中国的Apple－以市场为挟，要求将部分iPhone订单转由中国EMS厂（立讯精密）生产。Apple势必于鸿海、和硕及纬创中进行让利，因此选择已有印度产能且负责低阶产品的纬创做为谈判的筹码，降低供应商更换所带来的影响。除了Apple之外，中国政府那双看不见的手也触及纬创与立讯。
立讯精密股权出脱效果：（1）防止纬创资金外流及保管昆山纬新；（2）经济利润重分配
在双方交易中，立讯有限透过现金交易提高纬创售厂意愿，再加上随后释出立讯精密股权以达成两种效果：（1）资金管制及持续让纬创负保管责任：强制要求纬创将售厂价金投资立讯精密，除了防止资金出走中国 ，并可要求纬创维持昆山纬新近二至三年的营运，以利立讯降低iPhone手机代工的门槛及复制技术。惟纬创未说明取得之立讯精密股票是否存有限售条件或对昆山纬新的业绩承诺。因此，值得留意，未来股票的流通性及无偿移转的可能性。
此外，在非自由资本市场的经济体下，股权内含的所有权将不存在。换句话说，任何政府参股的企业，无论持股比为何，其所有权为政府所有，并以中央控制力为大。因此，（2）中央政府扩大经济利润的分配：立讯精密背后除大股东立讯有限外，另有隶属中央政府的中央汇金（持股比1.38%）。其中，立讯有限的背后股东虽无法自公开资讯获晓，但不排除为私人（董事长王来春及副董事长王来胜）及地方政府持有。而本次出脱立讯精密的1.29亿股中，纬创与和硕分别取得44%及9%（即5,639万及1,138万股），余47%由谁取得就不得而知，但不排除由中央政府取得，并将经济利润重分配。
除了这两家公司以外，从去年其它台厂与中国的交易中，我们发现许多共同点，包含交易多以现金溢价方式收购、被收购方资金使用受限、收购方以私募现增且多未公告私募对象（部分对象具中央政府背景）等，可以发现虽然这些交易表面上是溢价出售，但是扣除资金被扣留的部分，实际变现性仅有1-5成。
全球价值链下的国进民退，Apple供应链大洗牌
本文将中国政府的角色纳入全球价值链内考量并解说政府如何攫取经济利润。透过纬创与立讯间的交易可以发现，品牌厂对于美中脱勾已计划调整供应链。然在政府的干预下，虽缩短调整时程，但过程中无论是品牌厂让利或是代工厂转由当地政府参股的企业接手等事件都反应全球价值链的国进民退。
未来全球价值链的国进民退将持续，Apple 为保留中国市场继续让利（现阶段为iPhone，未来可能扩及iPad与Mac），势必造成供应链洗牌。洗牌的过程中，将影响原有供应商的生存空间。亦即，未来若持续想与Apple有合作关系，势必放弃中国产能并需拓展非中国产能，如本案的纬创；或直接退出Apple供应链，如处分泰州厂予蓝思的可成。此外，若供应商未正视国进民退的威胁，并采取积极的因应措施者，如近期才布局非中国地区产能的和硕。待中企技术水准已达Apple要求之门槛时，该供应商原有之订单转予中企，届时营运表现将产生一大空缺。
尽管2020年下半年爆发财务舞弊案的KY公司占尽媒体版面，但透过纬创立讯交易案的分析，再整理台湾上市柜公司投资中国的资金占净值比重，台湾依赖中国的程度之高，及中国政府伸手的程度之深，值得我们审慎重新评投资中国风险！
本文截录自货币观测与信用评等双月刊145期 【全球供应链议题】全球价值链的国进民退
